碳交易市場的建設和碳期貨合約的設計
一、中國當前碳交易市場的現狀
在國家“碳達峰、碳中和”政策目標明確之下，通過碳金融市場建設推動控排企業碳減排、建立健全綠色低碳循環的實體經濟開始成為綠色金融的重要發展方向。國家能源集團、國家電投、華能集團、中核集團、三峽集團、國家電網等多家國企和央企已于近日率先發布了上百億的“碳中和債”。
除了碳債券、碳信貸等傳統的直接投融資工具外，碳交易市場的建設也越來越引起國家和業內人士的重視。碳現貨市場方面，我國于2011年批準北京、上海、天津、重慶、湖北、廣東、深圳7個省市開展碳排放市場交易試點，2016年福建省成為國內第8個碳排放市場交易試點。2017年，我國在區域性交易試點的基礎上籌建了全國性的碳交易市場，碳排放配額的現貨交易逐步啟動。
但受限于市場交易主體的單一、市場定價過低、地區發展不平衡等因素影響，碳排放配額的現貨市場交易并不活躍，交易規模偏小。截至2020年底，八個試點省市碳排放市場的累計碳排放配額成交量僅為4.45億噸二氧化碳當量，成交金額104億元。
因此，只有通過金融創新大力發展碳期貨、遠期、期權、互換等衍生品工具，才能迅速引導資本市場資金進入碳金融市場，增加碳交易市場的交易量，增強碳交易市場的流動性。并通過期貨的價格發現功能映射反映碳現貨產品的公允價值，帶動碳現貨市場的發展，實現期貨市場和現貨市場的對接統一。期貨市場的壯大也有利于控排企業真正認識到碳產品的價值所在，從而推動控排企業積極主動參與節能減排項目，落實“碳達峰、碳中和”政策目標的早日達成。
二、歐盟排放交易體系（EU ETS）和碳期貨品種介紹
在碳期貨品種的設置方面，我們可以參考較為成熟的歐盟碳交易市場。歐盟排放交易體系（EU ETS）是全球范圍內碳排放權交易最活躍的市場，在全球碳排放權交易市場中具有示范作用。EU ETS的頂層框架采用總量控制配額交易（Cap and Trade）機制，在該機制的基礎上，歐盟通過立法將碳排放權在歐盟各國以及每個國家不同的企業之間進行分配，允許碳排放權同普通商品一樣在市場供求規律的影響下進行交易。
EU ETS從2005年伊始正式運行，采用分階段運行的機制：第一階段期限為2005-2007年，是EU ETS的試驗階段，在這個階段該體系內只有二氧化碳排放權進行交易，絕大部分碳排放權都是按照國家分配方案免費發放。第二階段期限為2008-2012年，在這階段，各個成員國須履行《京都議定書》規定的減排義務，除二氧化碳外，其他六種溫室氣體逐漸允許交易；這個階段的碳排放權分配方案根據第一階段的運行結果調整，同時逐步引入拍賣等市場機制，進而取消免費發放政策。第三階段期限為2013-2020年，減排目標設定為總量減排21%（2020年相比2005年），年均減排1.74%，所覆蓋的產業也進一步擴大并逐漸走向成熟。當前EU ETS已經進入以2021年-2030年為期的第四階段，計劃減排目標總量比2005年的水平減少43%，線性減少系數從1.74%增加0.46%，達到2.2%。
基于科斯的產權理論，EU ETS將碳排放權根據履約機制的不同劃分為了四種可交易的商品：歐盟內部通過免費和拍賣形式發放的歐盟碳排放權配額EUA（European Union Allowance），其中一個單位EUA代表企業有排放一噸二氧化碳的權利；在發達國家和發展中國家間合作減排的清潔發展機制（CDM，Clean Development Mechanism）下產生的核證減排量CER（Certified Emission Reduction）；在發達國家之間合作減排的聯合履約機制（JI，Joint Implementation）下產生的排放減量單位ERU（Emission Reduction Unit）；在國際排放貿易體系（IET，International Emissions Trading）下產生的分配數量單位AAU（Assigned Amount Unit）。隨著京都議定書中CDM機制的發展，又形成了不屬于京都體制的自愿減排市場，該市場下產生了自愿減排量VER（Voluntary Emission Reduction）。
上述交易品種共同組建了當前的碳排放交易市場，不過交易量最大的仍然是歐盟排放權配額EUA，其次是核證減排量CER。而且不同于中國碳排放交易市場分為現貨和期貨兩步走，歐盟排放交易體系運行之初就同步上線了現貨和期貨交易，又加入了遠期和期權等衍生產品，現貨與期貨價格通過市場交易行為動態關聯，充分發揮了期貨價格發現的功能，期貨市場交易量也遠遠大于現貨市場交易，令歐盟碳排放交易市場一躍成為全球最大的碳排放交易市場。
因此，借鑒歐盟碳排放交易市場的經驗，我國當前有必要推出碳期貨產品，以期貨市場價格指導現貨市場，展現碳排放產品的真正價值，提高控排企業節能減排的積極性，提升相關市場主體對“碳達峰、碳中和”政策的認識程度。
三、中國碳期貨交易所的建設目標
當前，我國的碳期貨市場交易體系依然處于理論探索階段，海南省作為全面深化改革開放試驗區，打造國際開放形態最高的自貿港，在國家金融便利化和自由化政策的支持下，具備建設碳期貨交易所的優越條件。資本項目的開放和匯兌便利化舉措的實施，有助于海南匯聚國內國際碳金融資本，帶動海南金融服務業和綠色產業發展。因此，海南可以先行先試，積極探索制定碳期貨方面的標準合約、定價模型、制度體系、交易交割規則等方面的內容，為爭取建設碳期貨交易所打下理論基礎。
中國碳期貨交易所的建設，要匯聚境內外碳金融資本，激活國內碳金融衍生品交易，為碳排放主體企業提供規避風險的套期保值工具，豐富金融機構資產配置渠道，指導碳現貨產品的價格發現，和國際碳價接軌，爭奪國際碳交易市場的定價權，提升中國在碳交易、生態環境保護和氣候變化領域的話語權和影響力，推動海南和中國實體經濟的綠色、低碳和可持續發展。
四、碳期貨標準合約的設計目標
（一）價格發現
期貨具有價格發現的功能，可以反映當前及未來產品的公允價格。期貨市場交易者眾多，有專業投資者，也有普通投資者，有的投資者掌握了大部分的行業信息，有的投資者沒有掌握行業信息，在各種各樣的投資者進行了大量的形形色色的買多與賣空交易后，不僅提高了市場的流動性，市場價格也充分體現了各方對價格預期的綜合觀點和信息總和。
期貨交易過程實際上就是綜合反映雙方對未來市場供求關系變化和價格走勢的判斷。碳期貨市場最終形成的市場價格也就會成為現貨市場的合理價格，從而期貨價格和現貨價格逐步擬合趨于一致。建設碳期貨交易市場，將會使得碳現貨市場，乃至整個碳市場更加的透明，有利于完善碳市場的價格形成機制。
（二）規避風險
碳現貨產品的價格波動會給控排企業和現貨市場的交易者造成經營利潤的波動，控排企業等生產經營機構可通過期貨市場進行和現貨市場方向相反、頭寸相等的買入或賣空操作，鎖定收益或成本，從而減小經營活動的利潤波動幅度，降低風險。生產經營機構通過期貨市場進行套期保值規避掉了碳現貨產品的價格波動風險，降低了碳交易成本，而期貨市場的保證金制度也會降低企業的資金占用成本，增加企業的經營靈活性，提高企業參與碳減排項目的信心，盡早實現節能減排的目標。
（三）資產配置
碳期貨及相關衍生品的開發也會為資本市場的金融機構和個人投資者提供更加多元的資產配置工具和渠道，通過分散投資降低投資風險。而當大量資本進入碳衍生品市場后，資本市場對碳排放市場的潛在規模、社會意義和發展前景將會有更加深刻的認識，從而會更加積極主動介入節能減排的直接投融資活動，社會資本的介入將促進全球碳減排事業的更快推進。
因此，碳期貨市場的建設將給接受控排的產業客戶主體、資本市場的機構投資者和個人投資者等多方相關利益群體帶來共贏的結果。未來以碳期貨、碳期權為代表的碳衍生品市場容量在多方參與下也會超過原油衍生品市場規模，成為全球規模最大的衍生品市場。
（四）投資套利
通過對歐美的碳交易市場的研究，可以發現碳期貨產品不僅在相關品種間存在相關性，比如EUA和CER期貨產品價格高度相關；在跨品種領域，也存在很高的相關性，比如碳期貨產品和原油期貨、煤炭期貨等化石能源期貨間都存在較強的關聯性。因此，投資者不僅可以通過碳期貨市場進行碳產品的投資，也可以根據自身對相關衍生品的了解程度，根據價差變化進行跨品種的期貨套利。
五、碳期貨標準合約的要素項目
（一）EU ETS體系下的EUA標準合約
（二）中國碳期貨標準合約的要素設計
借鑒歐盟排放交易體系，我國的碳期貨合約初期可設計碳排放配額CEA（Chinese Emission Allowance）和核證減排量CER（Chinese Certified Emission Reduction）兩個期貨品種，期貨市場和現貨市場實現聯動運行后再推出ERU、AAU、VER等碳期貨產品，最終可設計開發期權以及碳指數期貨等衍生品。
(1）交易品種名稱及代碼
鑒于我國啟動的碳排放交易試點以及全國碳排放權交易市場借鑒的都是EU ETS，主要采用的是配額交易方式，以及我國是清潔發展機制模式的重要參與方，初期我國可以推出碳排放配額（CEA）期貨和核證減排量（CER）期貨。
在交易代碼選擇上，為了日后便利國際投資者交易，可使用“中國碳排放配額”和“中國核證減排量”的英文簡略縮寫CA和CR。
(2）交易單位
期貨合約一般以“手”為交易單位，每手合約表示的現貨數量因品種差異有所不同，單位商品數量、交易的手數與合約價格三者的乘積就是期貨合約的價值。
國際主要碳期貨交易所大多以“1000個二氧化碳排放配額／手”為交易單位，為更好地與世界接軌參與國際競爭，我國的碳期貨交易單位也應設計為“1000個二氧化碳排放配額／手”和“1000個二氧化碳核準排放額/手”。
(3）報價單位
報價單位即每計量單位的貨幣價格。EUA期貨的報價單位是“歐元／噸”，我國的碳期貨交易肯定是以人民幣交易為主，因此，按照我國期貨報價的一貫標準，碳期貨的報價單位可設定成“元／噸”。
(4）最小變動價位
最小變動價位是對報價而言，是報價的基準變動數值。期貨合約的報價就是在報價基準變動數值的基礎上確定的。EUA期貨確定的最小變動價位為0.01歐元／噸。
對報價單位的設定要兼顧市場的穩定性與活躍性，我國的碳期貨市場建立初期，期貨交易應以穩定為目標，不宜出現波動幅度較大的局面，這樣也不利于風險控制，當然，也不能和國際上同類市場的合約標準相差懸殊，同時也要兼顧大投資者和中小投資者均能參與。因此最小變動價位宜設為0.02元／噸，每手碳期貨合約的最小變動值為20元，各類型投資者均能承受。
(5）漲跌停板制度
漲跌停板制度可以平抑期貨價格短期的急劇變化，是保障投資者收益安全和期貨市場平穩的關鍵。國際上現有的EUA期貨沒有漲跌停板限制，但基于我國國情，碳市場尚不成熟，碳金融基礎薄弱，我國的碳期貨有必要設置漲跌停板制度以控制風險。
參考我國其他的期貨品種，漲跌停幅度一般在±5%左右，遇到行情波動劇烈時交易所會擇機擴大或縮小漲跌停幅度。因此，我們的碳期貨漲跌停適宜設置為±5%，遇到特殊行情時，交易所可相機進行調整。
(6）最低交易保證金
期貨交易實行保證金制度，使用少量的保證金就可以買入或賣空價值數倍的期貨合約。與漲跌停板作用類似，保證金制度的設計安排也是為了管控風險。
目前國際上EUA期貨的最低交易保證金有定額和比例兩種形式，鑒于我國的商品期貨和股指期貨均使用比例的形式，依照慣例碳期貨的保證金也應使用比例的形式。EUA期貨最低交易保證金設置為合約價值的5％左右，考慮到控制風險，保護投資者權益，我國的碳期貨初期不宜設置這么高的杠桿，因此最低交易保證金適宜設置為合約價值的10%左右，減少初期因流動性偏低給投資者造成的持倉風險。
(7）合約交割月份
對期貨合約交割月份的選擇，需要考慮到現貨供應的連續性，這就涉及到現貨的儲藏、保管以及生產、使用等特點。二氧化碳排放配額和減排量不同于一般的商品，商品不存在保質期問題，不涉及季節性生產問題，二氧化碳排放額及減排量的供應具備連續性的特點。
因此，為方便期貨和現貨市場的聯動和提高現貨市場的流動性，碳期貨合約交割月份適宜采用1-12月按月連續交割模式。
(8）最后交易日和交割日期
我國其他的期貨品種根據交易所的不同和品種特點，最后交易日和交割日期均有不同。因二氧化碳排放額及減排量的存儲和交割均較為方便，通過網絡即可完成交割，因此，可以將最后交易日定為合約月份前一月最后交易日，交割日期是最后交易日后第三個工作日。
(9）交易模式
國際主要交易所的碳期貨均采用T+0的交易模式，也就是當日買賣的合約均可在當日平倉，我國的其他期貨品種也是T+0模式，以利于投資者遇到突發行情可迅速止盈或止損。因此，和國際接軌和按照國內慣例，二氧化碳排放額及減排量期貨也應采用T+0交易模式。
(10）交割方式
期貨交割分為現金交割和實物交割。由于實物交割以交割倉庫的形式，最終交易的是期貨的標的物，因此它在溝通現貨與期貨關系上發揮了關鍵作用。不僅如此，實物交割還能引導現貨價格，促使碳期貨在到期日趨向于現貨價格，強化了碳期貨的價格發現功能，所以碳期貨適合以實物的方式交割。
與一般商品期貨實物交割不同，碳排放配額和減排量現貨不需要現實中的交割倉庫，因為碳排放配額和減排量現貨交易是在碳排放權交易所的電子交易平臺上進行的，所以只需在全國統一的碳交易市場上進行電子式的實物交割即可。
六、中國碳排放配額和核證減排量期貨標準合約
通過以上碳期貨合約要素的設計，我們就可以制定我國的碳排放配額期貨標準合約和核證減排量期貨標準合約如下：
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