中國碳排放權產品和碳金融市場的展望
一空前的政策支持及巨大的市場潛力
2020年習近平總書記提出了“碳達峰”、“碳中和”的目標。中央經濟工作會議與今年兩會的政府工作報告均提到加快建設全國碳排放權交易市場，設立碳減排支持工具。[1]中國人民銀行也在多個場合表示發展碳排放權及碳金融市場。上海提出將碳金融納入到國際金融中心建設體系，把上海建成國際碳金融中心。
2021年2月1日，《碳排放權交易管理辦法（試行）》（“《管理辦法》”）開始施行，全國碳排放權市場正式進入第一個履約周期。與此同時，伴隨著“碳達峰”、“碳中和”這一戰略目標的全面提出，建設全國性碳排放權交易機制也在如火如荼地有序推進。年初設立的廣州期貨交易所（“廣期所”）讓市場參與者對未來碳期貨市場充滿遐想。根據市場機構預測，未來中國碳排放權交易市場的規模有望達到萬億元級。[2]我們在這里就作為交易品種的碳排放權與建設中的全國性碳排放權交易市場做一點梳理和思考。
二“碳排放權”與“碳配額”與“碳信用”
《管理辦法》為現行法規中的“碳排放權”賦予了一個明確的定義：“分配給重點排放單位的規定時期內的碳排放額度”，即政府主導分配和登記的碳排放配額（其產生、分配和清繳等機制見后述）。而更廣義上碳排放權包含碳配額（Allowance）或碳信用（Credit）兩種機制，對應兩種不同的可供交易的碳權證產品：
在碳排放配額機制中，政府通過設定碳排放配額的上限直接約束重點排放企業的排放量，減少碳排放總量，例如：
歐盟排放交易體系(EU-ETS)下的配額/分配數量單位(Assigned Amount Units，AAU）；[3]
我國目前《碳排放權交易管理暫行條例（草案修改稿）》（“《條例（草案）》”）及《管理辦法》項下的分配給重點排放單位的規定時期內的碳排放額度的“碳排放權”。
而在碳信用機制中，政府允許基于減排或者吸收溫室氣體的項目而生成的核證減排量抵消碳排放配額，有助于提高碳吸收總量，例如：
《京都議定書》清潔發展機制(Clean Development Mechanism，CDM)下的核證減排量(Certified Emission Reductions，CERs)及聯合履約機制(Joint Implementation，JI）下的減排單位(Emission Reduction Units，ERUs)；
我國目前《條例（草案）》及《管理辦法》項下經國務院生態環境主管部門核證并登記的“國家核證自愿減排量”（是指對我國境內實施可再生能源、林業碳匯、甲烷利用等項目實現溫室氣體排放的替代、吸附或者減少效果的量化核證，經核證屬實的溫室氣體削減排放量，由生態環境主管部門予以登記，China Certified Emission Reduction，CCER）。
自2017年3月起，國家發改委[4]暫停了CCER的簽發和項目審批。已簽發的CCER仍可交易和使用，但根據市場信息反饋，原已簽發的CCER實際上處于凍結狀態并未投入市場交易或使用。[5]2020年3月，國際航空碳抵消與減排計劃 (Carbon Offsetting and Reduction Scheme for International Aviation，CORSIA)宣布可以使用中國核證自愿減排量進行抵消，為CCER接軌國際市場提供了契機。[6]
從現有法律體系和政策文件的所體現的市場設計架構看，目前法規及規則中的“碳排放權”產品采用了相對窄的定義和概念，即相關主管部門分配的碳排放年度配額。
三碳排放權作為配額的“生命周期”：從產生和分配到清繳/抵銷/注銷
根據《管理辦法》第十四條，生態環境部制定碳排放配額總量確定與分配方案。根據《碳排放權登記管理規則（試行）》（“《登記規則》”）《碳排放權交易管理規則（試行）》（“《交易規則》”）《碳排放權結算管理規則（試行）》（“《結算規則》”），國家碳排放權注冊登記結算系統將為生態環境部、省級生態環境主管部門、重點排放單位以及符合相關規定的機構或個人開立碳排放權登記賬戶（如下圖所示）。省級生態環境主管部門通過該系統向重點排放單位發放碳排放配額、重點排放單位履行清繳碳排放配額義務、重點排放單位之間或與符合規定的機構或個人進行碳排放權交易的結算環節均通過該系統完成。
無論是全國碳排放配額還是試點地區的地方碳排放配額，均存在生命周期。其中，根據《管理辦法》的規定，碳排放權持有主體可通過以下路徑實現減排：
清繳履約：根據《管理辦法》第二十八條及第四十條的規定，重點排放單位應當履行清繳義務，在生態環境部規定的時限內，向分配配額的省級生態環境主管部門清繳上年度的碳排放配額（且清繳量應當大于等于省級生態環境主管部門核查結果確認的該單位上年度溫室氣體實際排放量）；如未能按時足額履行該義務，則將受到行政處罰。[7]由于清繳義務的強制性，碳排放配額一直是我國碳排放權交易市場中最活躍的交易品種。
自愿注銷：根據《管理辦法》第十九條規定，國家鼓勵重點排放單位、機構和個人，出于減少溫室氣體排放等公益目的自愿注銷其所持有的碳排放配額。自愿注銷的碳排放配額，在國家碳排放配額總量中予以等量核減，不再進行分配、登記或者交易；相關注銷情況應當向社會公開。
四碳排放權交易市場
碳排放權交易市場可分為一級市場（政府與重點排放單位之間）與二級市場（重點排放單位之間或其與投資者之間）。由于一級市場中的碳排放配額大多由政府免費發放，碳定價機制主要體現在二級市場。故本文僅對碳排放權交易的二級市場進行討論。根據《管理辦法》第十三條，[8]中國碳排放權交易市場將分為全國碳排放權交易市場與地方碳排放權交易試點市場（請見下表）。值得注意的是，根據《條例（草案）》第三十二條規定，地方碳排放權交易試點市場或將逐步納入全國碳排放權交易市場。因此，對于未來各地方碳排放權交易試點市場的存續性仍應保持關注。
其中，自2011年以來，北京、天津、上海等8個地區已陸續開展碳排放權交易試點。但2020年地方試點交易量合計成交僅有16億元人民幣，[9]交易價格遠遠低于通過提高排放成本減少碳排放的要求。[10]
盡管全國碳排放權交易機構的設立細節尚未正式公布，但生態環境部于2021年5月17日作出的《關于發布<碳排放權登記管理規則（試行）><碳排放權交易管理規則（試行）>和<碳排放權結算管理規則（試行）>的公告》也在一定程度上印證了全國碳排放權交易基礎設施設置將采用創新型的“雙城”模式——全國碳排放權注冊登記機構將設立于湖北，而全國碳排放權交易機構將設立于上海，實現碳排放權的“交易”和“結算”分離互通的設置效果。
交易模式：根據《管理辦法》第二十二條及《交易規則》第六條，全國碳排放權交易采用的是“協議轉讓、單向競價”的交易模式，符合我國商品現貨市場交易場所的建制。相比而言，EU-ETS中的洲際交易所（ICE ECX）、GreenX（CME）、歐洲能源交易所（European Energy Exchange,EEX）等碳排放權交易所作為期貨交易所，歐洲的碳排放權交易普遍采取集中競價撮合機制。此外值得關注的是，作為采用現貨交易場所建制的全國碳排放權交易場所，理論上也應遵守交易場所清理整頓相關監管文件的限制，這里可能值得進一步討論的是基于時代背景的變化和全國碳排放權交易場所的特殊性，相關文件項下的限制性規定，例如針對作為“權益”類交易標的的碳排放權，37、38號文“T+5”的再轉讓限制等要求，是否會相應的修改或被排除適用，都是值得進一步關注的。[11]
登記與結算：與EU-ETS通過歐盟登記簿(EU Registry)、歐盟交易記錄系統(The European Union Transaction Log, EUTL)對EUA、EUAA統一登記相同，全國碳排放權交易市場將通過全國碳排放權注冊登記機構實現碳排放配額的統一登記。CCER目前通過“國家自愿減排和碳排放交易注冊登記系統”[12]進行登記托管。如系統名稱不發生變化，未來全國碳排放注冊登記系統或與之合并，CCER與國家碳排放配額的抵消也將在同一登記系統完成。EU-ETS中的碳排放權交易所作為期貨交易所大多采用了中央對手方機制。我國目前地方碳排放權交易試點市場中的交易所在碳配額現貨交易中仍采取的是雙邊結算機制，但也存在中央對手方清算的嘗試，如上海清算所為人民幣碳配額遠期（CNY Emission Allowance Forward，CEAF）即提供中央對手清算服務。但根據《結算規則》第七條，全國碳排放權注冊登記機構以每個交易主體為結算單位，通過注冊登記系統進行碳排放配額與資金的逐筆全額清算和統一交收，可以看出，全國碳排放權注冊登記機構仍將延續我國地方碳排放權交易試點交易所的雙邊結算機制而并未采用中央對手這一結算機制。
五碳排放權作為有價資產：質押融資的可行性
歐盟不僅將碳排放配額的衍生產品視為金融工具，碳排放配額的現貨產品同樣被納入金融工具的范疇。[13]而中國碳排放權的一大掣肘便是其法律性質尚不明確。
根據《管理辦法》，碳排放權是指分配給重點排放單位的規定時期內的碳排放額度。碳排放額度作為碳排放權的載體，企業可以在碳交易市場上自由交易、轉讓其所持有的多余碳排放配額并取得一定收益。根據財政部的《關于印發<碳排放權交易有關會計處理暫行規定>的通知》（財會〔2019〕22 號），碳排放配額與CCER在會計處理中被確認為“碳排放權資產”，并在“其他流動資產”項目列示。而非直接作為一種“金融資產”或“無形資產”。因此，碳排放配額與CCER等碳排放權的資產屬性并無爭議。但其權利性質尚無定論。
最高人民法院曾提出，“目前盡管對碳排放權、排污權、用能權和用水權的權利性質尚有一定爭議……碳排放權、排污權、用能權和用水權應屬于市場交易主體享有的具有交換價值的財產或者財產性權利……在審判實踐中，若遇到涉及此類新型資源性權利的糾紛，除遵循正常的法律適用規則外，亦要貫徹落實《民法典》確立的綠色原則，并基于具體案情確定是否可以參照用益物權的一般規定作出相應的裁判。”[14]
根據物權法定原則，由于碳排放配額的權利性質仍未有定論，碳排放配額質押登記缺少物權效力。根據《民法典》第四百四十條，“債務人或者第三人有權處分的下列權利可以出質:…(七)法律、行政法規規定可以出質的其他財產權利。”故碳排放權若用于出質，至少需要不低于行政法規層面的授權。根據《民法典擔保制度解釋》第六十三條，“債權人與擔保人訂立擔保合同，約定以法律、行政法規尚未規定可以擔保的財產權利設立擔保，當事人主張合同無效的，人民法院不予支持。”不論擔保財產是否完成登記、甚至是否允許登記，當事人之間簽署的擔保合同均以有效為原則。因此，現有的碳排放配額質押協議原則有效，但缺乏質押的物權效力。
《條例（草案）》中對于全國碳排放權注冊登記機構職責的描述，包含記錄碳排放配額的“持有、 變更、 清繳、 注銷等信息，提供結算服務”，盡管留有兜底表述，但是對于融資交易而言，未明確列出仍會帶來效力上的不確定性，尤其是跨境擔保安排下以境外金融機構作為質權人的場景下，缺少明確的法律基礎。在此也期望《條例（草案）》中可以就此做進一步修改，明確碳排放權的可質押性以及全國碳排放權注冊登記機構的質押登記機關法律地位。
六與境外碳排放權交易接軌
進一步推動和強化我國碳排放權交易市場與國際碳排放權市場的銜接，與其他先進的碳交易體系或碳抵消機制相鏈接將會有力擴大我國碳排放交易市場的覆蓋面、提升交易資金的流動性，以此促進我國碳排放權交易市場更加強韌、多元化的穩健發展。
目前，地方碳排放權試點交易市場中也有與境外碳排放權品種接軌的嘗試。如廣碳所推出的“廣東省碳排放配額與歐盟碳排放配額互換交易”。根據《廣東省碳排放配額與歐盟碳排放配額互換交易業務指引》第四條，參與方不僅需要成為廣碳所機構會員，還需要在歐盟登記簿（European Union Registry, EU Registry）上擁有賬戶。
七碳期貨：廣州期貨交易所
經國務院同意，中國證監會于今年年初正式批準設立廣州期貨交易所。廣期所的設立是貫徹落實《粵港澳大灣區發展規劃綱要》《中國（廣東）自由貿易試驗區總體方案》及中國人民銀行等四部委《關于金融支持粵港澳大灣區建設的意見》的又一重要金融工作舉措，也是中國期貨市場改革發展的重大舉措。廣期所在國家政策的大力支持下，有望成為我國首個設立碳排放創新型期貨產品的創新型期貨交易所。
相信，隨著全國碳排放權交易市場的正式啟動運營，我國碳排放權現貨交易市場即將迎來新的發展，加快推進碳排放期貨產品的研發上線，以市場化的機制促進綠色低碳經濟體系的建設，對于實現“完善期現貨聯動的市場交易體系，提升碳排放權的價格影響力”具有重要意義。通過技術創新、基礎設施建設以及投融資模式和行為的轉變等諸多因素及手段的協同參與利用市場機制挖掘出碳減排行業的市場價值，而市場中形成統一的碳價有助于引導資本流動，激勵更多企業主動參與碳減排技術的開發與創新，從而加速減排進程、實現碳中和的戰略目標。
八結語
隨著碳中和工作的開展與碳排放權制度的完善，中國碳排放權交易市場將逐漸形成全國市場與地方市場并行、現貨市場與衍生品市場貫通、國內市場與國際市場接軌的新格局。
腳注：
[1].cn/npc/kgfb/202103/4ce7f589a4c943b099d63f9f498bbb44.shtml
[2]/tanguwen/2020/0216/68241.html
[3] 歐盟排放交易體系(EU-ETS)建于2005年，是全球首個國際排放交易體系。目前它依然是世界上最大的排放交易體系，占國際碳交易總量的四分之三以上。EU-ETS的交易品種包括歐盟碳排放配額EUA、歐盟航空配額(EUAA)以及上述國際碳排放權交易品種
[4] 《國務院關于提請審議國務院機構改革方案的議案》施行前，國家發改委通過印發施行《溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法》，對國內溫室氣體自愿減排項目等5個事項實施備案管理；自2018年《國務院關于提請審議國務院機構改革方案的議案》施行至今，原國家發改委應對氣候變化的職能由生態環境部負責。
[5] 中國清潔發展機制網，《中華人民共和國國家發展和改革委員會公告》2017年2號，
[6] 中國政府，國家發展和改革委員會門戶網站 .cn/zcfb/zcfbgg/201703/t20170317_841211.html%20March%2019%202020
[7] 第四十條 重點排放單位未按時足額清繳碳排放配額的，由其生產經營場所所在地設區的市級以上地方生態環境主管部門責令限期改正，處二萬元以上三萬元以下的罰款；逾期未改正的，對欠繳部分，由重點排放單位生產經營場所所在地的省級生態環境主管部門等量核減其下一年度碳排放配額。
[8]《碳排放權交易管理辦法（試行）》第十三條 納入全國碳排放權交易市場的重點排放單位，不再參與地方碳排放權交易試點市場。
[9] 資料來源：中信證券研究部：《碳中和系列報告之一：碳達峰全景圖：新目標、新結構、新機遇》，2021年3月2日。
[10] 世界銀行：《碳定價機制發展現狀與未來趨勢》，2020年5月。
[11] （國務院國發［2011］38號文）“不得將權益按照標準化交易單位持續掛牌交易，任何投資者買入后賣出或賣出后買入同一交易品種的時間間隔不得少于5個交易日；”
（國務院辦公廳國辦發［2012］37號文）“不得將權益按照標準化交易單位持續掛牌交易。本意見所稱的“標準化交易單位”是指將股權以外的其他權益設定最小交易單位，并以最小交易單位或其整數倍進行交易。“持續掛牌交易”是指在買入后5個交易日內掛牌賣出同一交易品種或在賣出后5個交易日內掛牌買入同一交易品種。”
[12]
[13] 自2018年起，歐洲議會和理事會第2014/65/EU號指令已將EUA列為金融工具。根據MiFID II，歐盟金融市場立法的范圍已擴大到適用于碳現貨市場。此前，歐洲議會和理事會第2004/39/EC號指令只規定EUA的衍生品為金融工具。即與碳排放配額有關的衍生工具如果具有“必須或可能以現金結算或具有其他衍生金融工具的特征”（they must or may be settled in cash or have the acteristics of other derivative financial instruments），則屬于MiFID I中金融工具的范圍。/mifidii-general-information
[14] 最高人民法院民法典貫徹實施工作領導小組 主編 ：《中華人民共和國民法典物權編理解與適用》（下），人民法院出版社，第0607頁。
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